پشت پرده واگذاری سهام دولتی در قالب ETF

خبرگزاری فارس: چالش‌های خصوصی سازی در کشور در سال‌های پس از تصویب قانون اجرای سیاست‌های کلی اصل ۴۴ قانون اساسی عموماً به نقائصی در روش‌های واگذاری، قیمت‌گذاری و اهلیت خریداران باز می‌گردد.

*واگذاری سهام شرکت‌ها در قالب ETF راهکار جدید دولت برای خصوصی سازی

تجربیات ناموفق در امر واگذاری شرکت‌های دولتی و مسائل اقتصادی و اجتماعی ایجاد شده در پی آنها، موجب شده که مدیران اجرایی به‌منظور اجتناب از بروز چالش‌های بالقوه در برخی ابعاد واگذاری‌ها (مانند اهلیت خریدار و البته دلایل دیگر)، به راهکار‌هایی مانند واگذاری از طریق صندوق‌های سرمایه‌گذاری قابل معامله در بورس (ETF) روی آورند. مجوز این نوع واگذاری به میزان ۶۷۰۰ میلیارد تومان در بند «الف» تبصره «۲» قانون بودجه ۹۹ به دولت داده شد.

در راستای اجرای همین موضوع، در مصوبه شماره ۵۷۵۷۹ هیئت وزیران مورخ ۱۳۹۹/۱/۱۷، فرآیند اجرایی این مجوز محدود به سقف در نظر گرفته شده در قانون بودجه سال ۱۳۹۹ نشده و به صورت گسترده در قالب سه صندوق سرمایه‌گذاری قابل معامله با عناوین زیر به تصویب رسید و در حال اجرا است:

۱- صندوق سرمایه‌گذاری قابل معامله واسطه‌گری مالی (شامل باقیمانده سهام متعلق به دولت یا شرکت‌های دولتی در شرکت‌های بیمه البرز، بیمه اتکایی امین، بانک‌های صادرات ایران، ملت و تجارت).

۲- صندوق سرمایه‌گذاری قابل معامله خودروسازی و صنایع فلزی (شامل باقی مانده سهام متعلق به دولت یا شرکت‌های دولتی در شرکت‌های ایران خودرو، سایپا، ملی صنایع مس و فولاد مبارکه).

۳- صندوق سرمایه‌گذاری قابل معامله صنایع پالایش نفت و پتروشیمی (شامل باقی مانده سهام متعلق به دولت یا شرکت‌های دولتی در شرکت‌های پالایش نفت تبریز، پالایش نفت بندرعباس، پالایش نفت اصفهان و پالایش نفت تهران).

در واقع، دولت قصد دارد باقی‌مانده سهام خود و شرکت‌های دولتی در برخی شرکت‌های بورسی را در قالب سه صندوق سرمایه‌گذاری «واسطه‌گری‌های مالی»، «خودروسازی و صنایع فلزی» و «صنایع پالایش نفت و پتروشیمی» واگذار کند. به‌عنوان نمونه، اولین صندوق تحت عنوان «واسطه‌گری مالی یکم» شامل سهم دولت در سه بانک ملت، تجارت و صادرات و دو شرکت بیمه البرز و اتکایی امین است که مجموعاً ارزشی در حدود ۱۶ هزار میلیارد تومان دارد. گفتنی است، دولت برای واحد‌های صندوق‌های اول و سوم تخفیف ۲۰ درصدی و برای واحد‌های صندوق دوم تخفیف ۲۵ درصدی برای خریداران در نظر گرفته است.

همانطور که اشاره شد، کارشناسان اعتقاد دارند یکی از دلایل عمده اقبال دولت به استفاده از سازوکار صندوق‌های ETF برای واگذاری سهام تحت تملک دولت و شرکت‌های دولتی، مشکلات ایجاد شده ناشی از اهلیت خریداران در تجربیات قبلی واگذاری بنگاه‌های دولتی بوده است. بروز چنین مشکلاتی برای این قبیل شرکت‌های مهم که بعضاً استراتژیک محسوب می‌شدند و همچنین تمرکز نهاد‌های نظارتی همچون مجلس شورای اسلامی، سازمان بازرسی کل کشور و دیوان محاسبات بر این موارد و تأکید آن‌ها بر ضرورت اصلاح رویه‌های موجود در واگذاری شرکتها، موجب شد تا وزارت امور اقتصادی و دارایی به فکر استفاده از روش‌هایی بیفتد که در آنها، امکان بروز مشکلات مشابه حداقل باشد.

* واگذاری سهام از طریق صندوق‌های ETF چگونه صورت می‌گیرد؟

صندوق‌های سرمایه‌گذاری قابل معامله در بورس (ETF)، یکی از انواع صندوق‌های سرمایه‌گذاری در بازار سرمایه است که در آنها، دارایی‌هایی عموماً از جنس سهام، ممزوج و به‌عنوان دارایی‌های صندوق در نظر گرفته شده و در قبال آن واحد‌های صندوق در بازار سرمایه مبادله خواهد شد (گویی خریدار واحد صندوق، مالک بخشی از دارایی‌های صندوق می‌شود).

"به‌عبارت‌دیگر، افراد به‌جای آنکه مالک مستقیم سهام بنگاه‌ها یا دارایی‌ها شوند، مالک واحد‌های صندوقی می‌شوند که دارایی آن متشکل از سهام بنگاه‌ها و اموال مذکور است"به‌عبارت‌دیگر، افراد به‌جای آنکه مالک مستقیم سهام بنگاه‌ها یا دارایی‌ها شوند، مالک واحد‌های صندوقی می‌شوند که دارایی آن متشکل از سهام بنگاه‌ها و اموال مذکور است. در این حالت، دارندگان واحد‌های صندوق، دخالتی در مدیریت صندوق ندارند، بلکه مدیر صندوق در‌خصوص تنظیم سبد دارایی‌ها و هرگونه تصمیم در‌خصوص آن‌ها اقدام می‌کند.

*مهم‌ترین انتقادات مراکز پژوهشی درباره واگذاری سهام دولت از طریق صندوق‌های ETF

به گزارش فارس، بسیاری از مراکز پژوهشی مخالف این راهکار خصوصی سازی شرکت‌های دولتی هستند. به عنوان مثال، اخیرا مرکز پژوهش‌های مجلس با انتشار گزارشی ضمن اشاره به ۸ ایراد مهم واگذاری سهام دولت از طریق صندوق‌های ETF از جمله مغایرت با بند «ج» سیاست‌های کلی اصل ۴۴ قانون اساسی مبنی بر تغییر نقش دولت از مالکیت و مدیریت مستقیم بنگاه به سیاستگذاری و هدایت و نظارت، اعلام کرد: «با مجموع توضیحات ارائه شده، روشن است که نمی‌توان مصوبه هیأت وزیران را خصوصی‌سازی به‌معنای حقیقی دانست؛ بلکه به‌نظر می‌رسد هدف اصلی از این اقدام، درآمدزایی از ناحیه واگذاری مالکیت بنگاه‌ها و تأمین سریع کسری بودجه، و در عین حال حفظ مدیریت دولت بر این شرکت‌ها تا پایان دوره برنامه ششم توسعه است.

استفاده از سازوکار صندوق‌های سرمایه‌گذاری، اگر چه مسئله کوتاه‌مدت دولت را به نحو ساده‌ای حل می‌کند، اما مسئله‌ای بزرگ برای کشور در آینده ایجاد خواهد کرد. به نظر می‌رسد که راهکار‌های واگذاری بلوکی سهام این شرکت‌ها (واگذاری در قالب بلوک‌های ۵ درصدی و حتی کوچک‌تر) و حتی واگذاری سهام خرد البته به صورت مدیریت شده که اختلالی در سازوکار بازار بورس ایجاد نکند، به مراتب بهتر از روش اتخاذ شده توسط دولت است.

در واقع در این روش‌ها، علاوه بر آنکه درآمد بیشتری از واگذاری‌ها عاید دولت خواهد شد، در بلندمدت نیز مشکلات مدیریتی برای شرکت‌های واگذار شده ایجاد نمی‌شود... با عنایت به اهمیت موضوع و ابعاد گوناگون آن از یک سو و وجود راه کار‌های مختلف برای واگذار سهام دولت از سویی دیگر، پیشنهاد اکید آن است که به منظور اجتناب از آثار نامناسب اقتصادی در آینده، از تصمیم شتابزده در این خصوص خودداری شده و این تصمیم برای بررسی بیشتر و اجماع کارشناسی فعلاً به تعویق افتد».

در ادامه این گزارش، نگاهی به ۲ محور مهم انتقادات بازوی کارشناسی مجلس درباره استفاده از سازوکار صندوق‌های ETF برای واگذاری سهام دولت می‌پردازیم.

این محور‌ها عبارتند از:

الف-امکان حفظ کنترل دولت بر بنگاه‌های مشمول واگذاری حتی در افق بلندمدت: نکته مهم درخصوص سازوکار در نظر گرفته شده در اساسنامه برای انتقال مدیریت این است که تضمینی نیست این سازوکار حتی در بلندمدت، مدیریت را از ید دولت خارج و به بخش خصوصی منتقل نماید. به بیان دیگر، حتی پس از پایان برنامه ششم توسعه، تنها در شرایطی مدیریت از کنترل دولت خارج می‌شود که مالکان واحد‌های صندوق دارای حق‌رأی بیشتری نسبت به دولت در مجمع صندوق باشند (البته به شرط عدم تغییر اساسنامه؛ باید توجه داشت که همین مجمع اختیار تغییر اساسنامه را نیز (طبق ماده ۲۰ اساسنامه) دارد که می‌تواند در راستای تدوام حضور فعال دولت به کار گرفته شود). حتی در این شرایط نیز موقعیتی را میتوان تصور کرد که حق رأی تحت اختیار دولت در صندوق تنها ۲۰ درصد کل حق رأی است و این میزان به هر دلیلی (نبود متقاضی یا غیره) تحت تملک دولت باقی‌مانده، اما باقی‌مانده ۸۰ درصد این حق رأی به نحوی میان سایر اشخاص پراکنده است که مجموع حق رأی هریک از آن‌ها به ۲ درصد کل نیز نمی‌رسد. در این وضعیت نیز عملاً بخش قابل توجهی از کنترل صندوق در ید دولت باقی خواهد ماند.

ب-تداوم مسئله اهلیت خریدار (پاک شدن صورت مسئله تنها در کوتاه‌مدت): یکی از استدلال مطرح شده توسط وزارت امور اقتصادی و دارایی در حمایت از سازوکار صندوق‌های ETF برای واگذاری، عدم بروز مشکلات ناشی از اهلیت خریدار بوده است، زیرا در این روش، سهام بنگاه‌ها به یک فرد یا مجموعه فروخته نخواهد شد و به این ترتیب، مدیریت بنگاه در ید فرد یا مجموعه خاصی قرار نخواهد گرفت.

اما باید توجه داشت که استفاده از این سازوکار نیز رافع مشکلات مذکور نخواهد بود، زیرا طبیعی است که با انتقال تدریجی مدیریت به بخش خصوصی از طریق ورود دارندگان درصد مشخصی از واحد‌های صندوق‌ها در هیئت امنای صندوق نیز، باز هم امکان ورود افراد یا مجموعه‌های واحد به هیئت امنای صندوق (با خرید میزان موردنیاز از واحد‌های صندوق) و متعاقب آن به دست گرفتن (یا دخالت در) مدیریت بنگاه وجود خواهد داشت. نکته بسیار مهم اینکه تحت این شرایط امکان اهلیت‌سنجی این افراد و مجموعه‌ها نیز وجود نخواهد داشت، زیرا اشخاص در بازار سرمایه برای خرید واحد‌های صندوق‌ها آزاد هستند و فرآیند اهلیت سنجی برای شخصی که بخواهد درصد زیادی از واحد‌های صندوق را (با هدف به دست گرفتن کنترل بنگاه‌های تحت مالکیت صندوق) خریداری کند وجود نخواهد داشت.

"در حالی که فلسفه خصوصی سازی، خصوصی کردن مدیریت و مالکیت است تا بهره‌وری و کارایی افزایش یابد"این در شرایطی است که در صورت فروش مستقیم سهام از طریق مزایده، فرآیند اهلیت‌سنجی برای خریدار طی خواهد شد.

* محور‌های اصلی انتقادات کارشناسان درباره واگذاری سهام دولت از طریق صندوق‌های ETF

براساس این گزارش، بسیاری از کارشناسان هم جزو منتقدان واگذاری سهام دولت از طریق صندوق‌های ETF هستند. به عنوان مثال، علی مروی کارشناس اقتصادی در گفتگو با خبرنگار اقتصادی خبرگزاری فارس درباره این موضوع گفت: «اینکه دولت مستقیما اقدام به واگذاری سهم خود در این شرکت‌ها در بازار سرمایه نمی‌کند و صندوق‌های قابل معامله (ETF) را برای واگذاری‌ها طراحی کرده به این دلیل است که دولت هرچند می‌خواهد مالکیت این شرکت‌ها، بانک‌ها و بیمه‌ها را به مردم منتقل ساخته و منابع مالی برای جبران کسری بودجه جمع کند، اما نمی‌خواهد مدیریت این بنگاه‌ها را از دست بدهد. در حالی که فلسفه خصوصی سازی، خصوصی کردن مدیریت و مالکیت است تا بهره‌وری و کارایی افزایش یابد. از آنجایی که مدیریت در این واگذاری‌ها واگذار نمی‌شود و فقط رد پای دولت در مدیریت این بنگاه‌ها پاک می‌شود انتظار داریم که این کار باعث نظارت کمتر، پاسخگویی کمتر و مسئولیت به مراتب کمتر مدیران دولتی شده، اما قدرت و اختیار آن‌ها در این شرکت‌ها به شکل قبلی ادامه پیدا خواهد کرد. نتیجه این امر هم بروز ناکارآمدی‌ها و حیف و میل‌های گسترده در این شرکت‌ها خواهد بود.

اینگونه واگذاری‌ها در تضاد با منطق علم اقتصاد و برخلاف سیاست‌های ابلاغی اصل ۴۴ است چرا که عملا باعث تداوم مدیریت دولتی، ولی با پاک کردن ردپای دولت می‌شود و عدم امکان نظارت را به دنبال خواهد داشت».

همچنین سید محمد صادق‌الحسینی کارشناس اقتصادی در گفتگو با خبرنگار اقتصادی خبرگزاری فارس درباره این موضوع گفت: «کاری که دولت در حال حاضر انجام می­دهد این است که به رغم واگذاری سهام، مدیریت را در دست خود نگه می­دارد. برای اجرای این مدل هم، صندوق­‌های قابل معامله یا ETF ایجاد کرده است. این اقدام دولت خلاف سیاست‌های ابلاغی اصل ۴۴ است، زیرا در متن قانون صریحا ذکر شده است که باید مالکیت و مدیریت هر دو واگذار شود؛ بنابراین روش دولت به نوعی دور زدن این قانون است. اما برای اینکه این مدل واگذاری سهام­ها در بورس شکل قانونی به خود بگیرد، دولت اعلام کرده است از سال ۱۴۰۰ به بعد مدیریت بنگاه­ها هم به صورت تدریجی به مردم واگذار خواهد شد. از سال ۱۴۰۰ به بعد مگر قرار است چه اتفاقی بیفتد؟! در این مدل دیگر مزایایی که برای خصوصی سازی در اصل ۴۴ قانون اساسی مطرح شده، محقق نمی­‌شود، زیرا هدف خصوصی‌­سازی اصلاح مدیریت­‌ها و افزایش بهره­‌وری است.

"نتیجه این امر هم بروز ناکارآمدی‌ها و حیف و میل‌های گسترده در این شرکت‌ها خواهد بود"اما اگر قرار باشد مدیریت دولتی بماند، اسم این کار خصوصی‌سازی نیست و مزایای آن هم عاید بنگا­ه‌­ها نمی­‌شود. نکته دیگر آنکه، با این روش دولت مانند قبل هم دیگر پاسخگو نخواهد بود. زیرا قبلا مشخص بود که دولت امور را کنترل می‌­کند. اکنون لایه جدیدی اضافه می­‌شود که میزان پاسخگویی، شفافیت و حضور دستگاه­های نظارتی را کم می­کند».

صادق‌الحسینی در خصوص مشکلاتی که صندوق‌­های قابل معامله می­‌توانند برای بنگاه­های عرضه شده در بورس ایجاد کنند، اظهار داشت: «اگر بنگاه­ها بخواهند افزایش سرمایه بدهند، صندوق قادر به این کار نیست. این محدویتی برای توسعه بنگاه‌­هایی است که جزو مهمترین بنگاه‌­های ایران به حساب می‌­آیند.

اگر آن‌ها نتوانند توسعه پیدا کنند، فاجعه‌­بار است؛ بنابراین دولت با اجرای این روش گره بزرگی در اقتصاد به وجود می‌­آورد که حل شدنی نیست و مانند بحث سهام عدالت ممکن است ۱۰ سال طول بکشد تا راهکاری پیدا شود. پیشنهاد ما این است که دولت به صورت خرد سهام خودش را بدهد».

در مجموع، تردیدی وجود ندارد که نمی‌توان واگذاری سهام شرکت‌های دولتی از طریق صندوق‌های ETF را خصوصی سازی نامید و اگر دولت حاضر به اصلاح سازوکار خود در این زمینه نشود، هرچند بخشی از مشکل کسری بودجه امسال حل خواهد شد، ولی مشکلات بزرگی برای اداره این شرکت‌ها درمیان مدت و بلندمدت ایجاد خواهد شد که می‌تواند منجر به افزایش مفاسد و تضعیف بهره وری در آن‌ها شود. به همین دلیل، انتظار می‌رود دولت در این زمینه با احتیاط بیشتری عمل کند و با استفاده از نظرات کارشناسان و مراکز پژوهشی، جلوی ایجاد مسئله‌ای بزرگ و پیچیده برای کشور را بگیرد.